6 Marzo 2023

Amundi: rally in affanno, troppo ampia dicotomia tra mercati ed economia

di Vincent Mortier, Group Chief Investment Offcer di Amundi

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L'anno è iniziato all'insegna del rally in un contesto contrassegnato dalla copertura delle posizioni short e dal ritorno della propensione al rischio degli investitori retail. Il rally è stato favorito da alcune situazioni, perlomeno in Europa e in Cina, dove i prezzi più bassi del gas nel primo caso, e la riapertura delle attività economiche nel secondo, hanno contribuito a rimuovere alcuni dei rischi economici ribassisti che incombevano lo scorso anno. Tuttavia, il rally è andato troppo oltre, scommettendo su un rapido calo dell’inflazione, sulla fine della stretta monetaria delle Banche centrali, su un’economia ben posizionata per un atterraggio morbido e su uno scenario dove non si verificherà una recessione degli utili.

La parte più insidiosa per gli investitori inizia adesso. Non è detto che si trovino a dover affrontare un mercato ‘orso’, ma a partire da ora s’impone una certa prudenza. La dicotomia tra allentamento delle condizioni finanziarie e l’inasprimento delle condizioni di prestito all’economia reale è sorprendente. I titoli continuano ad avere valutazioni apparentemente troppo elevate nonostante il clima di forte incertezza e le divergenze sul fronte economico. In particolare, anche se di recente abbiamo rivisto al rialzo le nostre previsioni per il 2023, la situazione è più complessa di quanto non sembri. Per quanto riguarda gli Stati Uniti, le nostre stime sul PIL sono invariate, ma prevediamo un peggioramento della dinamica trimestrale nella seconda parte dell’anno. Per quanto riguarda invece la zona Euro, abbiamo rivisto al rialzo le previsioni sul PIL nel 2023, ma ciò è dovuto in gran parte all’effetto trascinamento di dati migliori delle attese dello scorso anno e le aspettative di crescita rimangono deboli. La riapertura della Cina è chiaramente positiva per l’economia mondiale, ma crediamo che andrà soprattutto a vantaggio dell’economia interna del Paese.

In secondo luogo, l’inflazione sta scendendo lentamente, mentre i mercati prevedono che diminuirà rapidamente, e il percorso verso l’obiettivo del 2% fissato dalle banche centrali appare lungo e tortuoso. Riguardo alla politica delle banche centrali, la fine della stretta monetaria sembra vicina, ma la BCE mantiene comunque un atteggiamento da ‘falco’. Infine, sta tornando l’interesse per i mercati emergenti, mentre prevale la prudenza nei confronti dei paesi sviluppati. In questo contesto frammentato, gli investitori farebbero bene a rimanere prudenti, pur prendendo atto della grande incertezza riguardo all’eventualità sia di uno scenario rialzista, sia di uno scenario ribassista.

Di conseguenza, abbiamo aggiornato alcune delle nostre convinzioni:

  • a livello cross asset, manteniamo un atteggiamento cauto sulle azioni perché il rally degli attivi rischiosi potrebbe essere andato troppo in là viste le pressioni sugli utili societari. Vediamo tuttavia la possibilità di beneficiare dei rialzi dei listini azionari attraverso le opzioni. Stando alla nostra analisi, è probabile che la domanda e la spesa al consumo negli Stati Uniti e in Europa rimangano deboli vista la crescita contenuta dei salari, finendo così con l’avere un impatto sugli utili. Gli investitori dovrebbero mantenere una forte diversificazione utilizzando strumenti come il petrolio e le valute e rafforzare la protezione del portafoglio attraverso le coperture e l’oro;
  • per quanto riguarda le obbligazioni, gli investitori dovrebbero sfruttare le opportunità offerte dalle curve dei rendimenti grazie alle politiche monetarie divergenti e privilegiare le obbligazioni societarie Investment grade. Pur rimanendo difensivi sulla duration, in particolare delle obbligazioni dei paesi core europei e del Giappone, abbiamo ora nuovamente un’opinione neutrale sulla Cina. Per quanto riguarda invece l’obbligazionario USA, abbiamo una view moderatamente positiva in previsione di un ulteriore indebolimento dell’outlook sulla crescita visto l’inasprimento delle condizioni finanziarie verificatosi nel corso del 2022. Riguardo alle obbligazioni societarie, manteniamo una certa cautela nei confronti dei bond High Yield, dove l’outlook sui default è in via di peggioramento; di conseguenza privilegiamo ancora le obbligazioni societarie Investment Grade, in particolare in Europa, dove le valutazioni sono più a buon mercato che negli Stati Uniti;
  • nell’azionario, siamo prudenti sugli Stati Uniti, dove tuttavia privilegiamo i titoli Value e di qualità, nonché gli industriali e i finanziari, ai titoli tecnologici e ai titoli del settore dei beni di consumo primari. Nonostante i prezzi più bassi dell’energia stiano riducendo un po’ le pressioni sulle famiglie e sui consumatori, gli shock per la crescita dei salari reali e il drenaggio fiscale sono considerevoli e saranno più distribuiti nel tempo. Ciò significa che i consumi rimarranno contenuti, e la stagione delle trimestrali sta fornendo alcuni indicazioni in merito, come ad esempio la crescita sinora negativa dell’EPS nel quarto trimestre dei titoli dell’indice S&P 500. Gli investitori dovrebbero inserire in portafoglio titoli Value, azioni di qualità e azioni che distribuiscono dividendi, così da integrare il rendimento. Dalla nostra valutazione complessiva emerge l’importanza di individuare le imprese con forte capacità di determinare i prezzi;
  • miglioramento dell’outlook dei paesi emergenti. Abbiamo rivisto al rialzo la nostra view sulle valute dei paesi emergenti perché siamo convinti che il dollaro si stia indebolendo in previsione di un atteggiamento meno aggressivo della Fed nel 2023 e che abbia già raggiunto il picco. Pur mantenendo un atteggiamento ancora neutrale/moderatamente prudente sulle valute dei paesi emergenti, crediamo che questa classe di attivi potrà mettere a segno una buona performance nel corso del 2023. Le nostre view risentono in parte dell’outlook debole sulla crescita nel corso dell’anno. Siamo più fiduciosi invece sui tassi locali dei paesi emergenti, soprattutto in America Latina. Riguardo all’azionario, abbiamo aumentato il nostro orientamento positivo sulla Cina e crediamo che la riapertura dell’economia avrà un effetto positivo sui paesi che intrattengono strette relazioni commerciali con il colosso asiatico. Sull’India abbiamo assunto invece un posizionamento prudente nel breve termine per via delle valutazioni, mentre le prospettive nel lungo termine rimangano invariate.
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