Dopo un periodo complicato per l’immobiliare quotato, segnato da spread di credito cresciuti rapidamente e da costi di finanziamento elevati, stiamo raggiungendo un punto di svolta. Con l’indebolimento degli spread di credito, la stabilizzazione degli swap rates e la riapertura dei mercati obbligazionari, il settore immobiliare quotato europeo è finalmente pronto al rimbalzo? In DPAM pensiamo di si, e per 9 buone ragioni.
1. Allentamento degli spread creditizi
Nel 2022, il settore immobiliare ha affrontato paure estreme di rifinanziamento che hanno fatto impennare gli spread di credito fino a raggiungere quasi 300 punti base. Questi aumenti si sono verificati non solo in termini assoluti, ma anche relativi: rispetto agli altri settori non finanziari, infatti, gli spread di credito per le società immobiliari sono cresciuti maggiormente, riflettendo i timori intorno al rischio di credito e all’inaridimento del mercato obbligazionario. Il divario si è mantenuto anche a fine anno, nonostante i livelli di spread siamo tornati a livelli più ragionevoli. Il delta tra gli spread creditizi delle società immobiliari e quelli delle società non finanziarie rimane comunque superiore alle medie storiche e ciò suggerisce che c'è ancora spazio per una riduzione ulteriore.
2. Tassi di swap più stabili
L'altra componente del costo del debito, il tasso swap, ha registrato una traiettoria discendente dal picco raggiunto nel 2023. Attualmente, i tassi swap si stanno stabilizzando, a testimonianza del fatto che il mercato si aspetta potenziali tagli dei tassi da parte della banca centrale. Grazie all'ammorbidimento degli spread creditizi e dei tassi swap, il costo totale dei nuovi finanziamenti per l’immobiliare quotato è sceso dal 6% del 2022 all'attuale 4% circa: una riduzione che abbassa significativamente la barriera per i nuovi progetti e per il rifinanziamento di quelli esistenti, aumentando l'attrattiva del settore per gli investimenti.
3. Riapertura del mercato obbligazionario
Sebbene il mercato obbligazionario per il settore immobiliare non sia mai stato completamente chiuso, l'emissione di obbligazioni era proibitiva per le società immobiliari rispetto all'accesso a prestiti, soprattutto se la società aveva rapporti bancari esistenti e beni di buona qualità. La situazione del mercato obbligazionario ha subito una svolta negli ultimi tempi, con una serie di emissioni obbligazionarie di successo che dimostrano una ritrovata fiducia.
4. Aumento controllato del costo medio del debito
Il costo medio del debito nel settore immobiliare è in crescita; tuttavia, questo aumento è graduale e gestibile, soprattutto grazie a una gestione finanziaria strategica che prevede scadenze lunghe, tassi di interesse fissi e strategie di copertura complete. Queste misure sono fondamentali perché contribuiscono a stabilizzare i piani di rimborso e a proteggere dalla volatilità dei tassi di interesse. È importante notare che il costo marginale del debito è sceso dalla metà del 2023 ed è rimasto stabile fino al 2024. Di conseguenza, il costo medio del debito sta aumentando a un ritmo più lento di quanto previsto all'apice della crisi inflazionistica.
5. La ripresa del differenziale di rendimento positivo
Il divario tra i rendimenti immobiliari e i tassi swap - il cosiddetto yield gap - è tornato in territorio positivo. Ciò significa che il modello di business che consiste nel prendere in prestito denaro per investire in immobili è di nuovo economicamente valido.
6. Forti metriche operative
La forza operativa del settore immobiliare è evidente dai risultati dell'esercizio dello scorso anno, che mostrano una costante solidità negli alti tassi di occupazione e nella crescita degli affitti. Il fatto che le società immobiliari siano state in grado di trasferire la pressione inflazionistica sull'aumento degli affitti dimostra il loro potere di mercato, grazie a dinamiche favorevoli di domanda e offerta.
7. Minore indebitamento
Nel periodo del quantitative easing da parte delle banche centrali, le società immobiliari europee, soprattutto quelle del continente, hanno spesso ricorso ai prestiti e ciò ha comportato un forte aumento degli spread creditizi. Con il tempo, le società immobiliari, ed in particolar modo il loro management, hanno però riconosciuto le preoccupazioni degli investitori riguardo agli alti tassi di indebitamento, iniziando a ridurre sensibilmente il ricorso a prestiti. Ciò dovrebbe quindi contribuire a ridurre la volatilità dei prezzi delle azioni, creando un ambiente di investimento più stabile.
8. Valutazioni interessanti
I titoli immobiliari europei vengono scambiati con forti sconti rispetto al loro NAV. Lo sconto è giustificato quando c'è molta incertezza sulle future metriche operative e finanziarie. Tuttavia, come accennato, gli spread di credito e i tassi swap si sono ridotti garantendo una maggiore visibilità sul livello del costo medio del debito. Allo stesso tempo, la crescita degli affitti e l'occupazione rimangono solide. Pertanto, a nostro avviso, i prezzi delle azioni scontati in modo pessimistico non sono più giustificati per il settore immobiliare europeo. Ci aspettiamo quindi una riduzione dello sconto a una media più storica, che dovrebbe far salire i prezzi delle azioni, a parità di condizioni.
9. Allocazioni in aumento
Una volta che vi sarà maggiore certezza sulla profondità e la velocità dei tagli dei tassi da parte delle banche centrali, ci aspettiamo che le allocazioni al settore immobiliare aumentino sensibilmente. Data la valutazione storicamente bassa dei titoli immobiliari, una ripresa di interesse da parte di questi investitori dovrebbe contribuire a far salire i prezzi delle azioni.
