Nel mondo a tassi zero in cui navighiamo da qualche tempo - e che sembra essere diventato strutturale - gli istituzionali hanno imparato a investire in corporate per aumentare il rendimento.
Oggi, però, la mole di obbligazioni che hanno nei portafogli – sia titoli di Stato sia credito – rischia di essere indigesta.
E allora, per mitigare il rischio salvaguardando il rendimento, secondo Pictet AM, non resta che puntare sulle special situation. Ovvero acquistare il debito sottovalutato di aziende in crisi, ma con buoni fondamentali (o andare short sul debito sopravvalutato di imprese con elevata possibilità di default): anticipando il mercato e guadagnando su qualcosa che non è ancora nei prezzi.
Nei portafogli degli istituzionali: fino al 15% di corporate ad alto rischio (e con bassi rendimenti attesi)
Partiamo dai numeri che riguardano gli istituzionali italiani.
La percentuale di investimenti in forme obbligazionarie risulta molto elevata, in particolare per i fondi pensione negoziali (pari al 67,17% secondo Itinerari Previdenziali).
In generale, come informa una survey di Mercer Italia, per gli istituzionali la quota di asset allocation destinata all’obbligazionario è del 37% (contro il 25% dell’azionario).
Intanto, lo stock dei titoli obbligazionari a tasso negativo nel mondo è tornato in prossimità del record storico di circa 17mila miliardi di dollari dell’agosto 2019, in base al Bloomberg Barclays Global Aggregate: trovare occasioni nel mondo del debito è diventato sfidante.
Per questo, gli investitori istituzionali hanno incrementato nei mesi passati la quota di corporate tanto che, come rileva ancora Itinerari Previdenziali per l’Italia, il peso delle obbligazioni societarie oscilla tra il 5% e il 15% a seconda della categoria di investitore - Fondi Pensione, Casse di Previdenza, Fondazioni Bancarie e Compagnie d’Assicurazione - e delle scelte strategiche.
Oggi, però complice anche la seconda ondata della pandemia, le obbligazioni societarie presentano bassi rendimenti attesi a fronte di potenziali perdite dovute a una variazione negativa del rating o, peggio, a causa di un aumento dei tassi di default.
Dunque, i portafogli istituzionali hanno bisogno di ridurre il rischio complessivo di questa classe di attivi diventata pesante dal punto di vista dimensionale, senza però rinunciare a quel poco di rendimento aggiuntivo che riesce a offrire rispetto ai titoli di Stato.
Pictet AM ritiene che una possibile soluzione risieda nell’investire nelle cosiddette special situations, ovvero nel debito societario in fase di stress.
Il credito societario è in condizioni di stress quando viene scambiato al di sotto del suo valore nominale e il suo rendimento sale a 10 punti percentuali al di sopra dei titoli di Stato di riferimento con le stesse scadenze.
La diversificazione avviene sia tramite l’acquisto di debito di aziende che il mercato già valuta in forte stress finanziario, sia tramite la vendita allo scoperto del debito di aziende che è sopravvalutato rispetto ai fondamentali.
Nel primo caso, quando la società emittente è insolvente o fallisce - in altre parole quando il debito diventa distressed - gli investitori qualificati possono guadagnare rendimenti riacquistando il debito se prevedono che la società sarà ristrutturata con successo o se le sue attività rimanenti sono sottovalutate.
Nel secondo caso, se per esempio il mercato deve ancora valutare completamente quanto un'azienda sia posizionata rispetto al ciclo e possa a breve affrontare difficoltà finanziarie, è possibile ottenere un ritorno andando short sul suo debito: questa vendita copre il rischio del capitale investito in aziende per le quali il mercato ha già espresso un voto negativo in termini di spread di rendimento.
Il debito distressed ha reso il 7,2% all’anno negli ultimi venti anni,più dell’high yield.
Negli ultimi 20 anni, l'investimento nel reddito fisso distressed ha ottenuto rendimenti annui del 7,2% contro il 6,8% delle obbligazioni globali ad alto rendimento.
Gli asset distressed possono anche aggiungere stabilità a un portafoglio diversificato.
In contrasto con le azioni e le obbligazioni societarie ad alto rating che tendono a dare risultati negativi durante le fasi recessive, questo è in realtà il momento in cui questo approccio diventa particolarmente attraente, presentando una forte decorrelazione rispetto alle asset class tradizionali.
La decorrelazione è un tema rilevante per gli investitori, soprattutto se obbligati a detenere posizioni long-only in obbligazioni aziendali. Includere attività i cui rendimenti seguono un percorso diverso può ridurre i rischi: abbattendo la volatilità dei rendimenti e preservando il capitale quando l'economia rallenta o si contrae.
Valanga di occasione in arrivo: le aziende zombie d’Europa
In Europa, oggi, le occasioni di investimento sono numerose. Il 24% delle aziende europee dell’indice Russell 2000 sono zombie, il che significa che i loro guadagni non riescono a coprire i costi degli interessi: man mano che i tassi si normalizzeranno e per esse sarà sempre più difficile ripagare il proprio debito, molte diventeranno oggetto di strategie distressed sia long sia short.
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