Robeco: L'importanza degli utili

Non appena i mercati raggiungono nuovi massimi inizia a diffondersi il timore di un’imminente correzione se le valutazioni dovessero aumentare troppo. Le azioni globali hanno subito un crollo verso l’inizio dell’anno, prima di riprendere il trend rialzista in corso ormai da dieci anni. 

Gli investitori non dovrebbero avere motivo di preoccuparsi finché il denominatore del rapporto prezzo/utili, alla base di tutte le valutazioni del mercato azionario, si mantiene solido.

Negli ultimi mesi, e persino anni, si è parlato molto di valutazioni azionarie, soprattutto del rapporto prezzo/utili (P/E) degli USA. Sebbene i mercati azionari USA certamente non siano a buon prezzo, a volte sembra che gli investitori diano un peso eccessivo alla componente del prezzo nel rapporto P/E, quando in realtà è la componente degli utili a trainare il mercato.

I  corsi azionari e gli utili per azione tendono a muoversi in sintonia, anche se l’andamento relativo con il quale si muovono cambia. Ad esempio, gli utili delle società all’interno dell’indice S&P 500 sono aumentati del 20% circa negli ultimi 12 mesi e dovrebbero accelerare ulteriormente nei prossimi 12 mesi. Questo significa che almeno per ora, gli utili delle società dell’S&P 500 stanno crescendo più velocemente rispetto ai prezzi. Ed è proprio per questo motivo che i timori sulle valutazioni elevate si sono nettamente ridimensionati.

Poiché l’indice S&P 500 ha recentemente toccato nuovi massimi, il calo significativo delle valutazioni andrebbe attribuito agli utili in forte crescita, e non alla riduzione dei prezzi. Inoltre, l’attuale rapporto P/E è solo del 7% superiore alla media di lungo periodo degli ultimi 30 anni. Quindi, quando la crescita degli utili supera l’aumento dei prezzi, le valutazioni diventano più interessanti, anche se si toccano nuovi massimi.

Questo concetto vale non solamente per gli USA. In Europa, ad esempio, l’importanza degli utili è dimostrata ancora più nettamente. Nell’ultimo biennio, gli utili delle società comprese nell’Indice MSCI Europe sono aumentati di un impressionante +88%. I corsi azionari, tuttavia, sono cresciuti “solamente” del 17%. A titolo di confronto, le azioni statunitensi sono in rialzo di quasi il doppio rispetto alle controparti europee sull’ultimo biennio.

Il mix tra una crescita degli utili straordinaria e una performance poco brillante delle azioni europee ha prodotto un declino strutturale della valutazione. Da settembre 2016, il P/E dell’indice MSCI Europe è diminuito da quasi 29 a circa 17, con un declino del 40%. Inoltre, le azioni dell’Eurozona sono ora meno care del 15% rispetto alla media di lungo periodo.

L’esempio europeo sottolinea inoltre che le valutazioni da sole non sono un dato sufficiente per le decisioni di asset allocation. I mercati azionari europei sono stati penalizzati da una serie continua di rischi politici negli ultimi anni. L’aumento strutturale del rischio politico induce spesso gli investitori a richiedere un premio al rischio più alto, comprimendo quindi le valutazioni. Questo, tuttavia, non toglie il fatto che l’aumento straordinario degli utili europei è stato un importante motore della valutazione del mercato azionario dell’Europa.

L’esperienza nei mercati emergenti, interessati da eventi politici ed economici, è stata analoga, frenando la crescita degli utili e la performance del mercato azionario rispetto a quelle di altre regioni.

Per il resto, il quadro è simile a quello di Stati Uniti ed Europa. Gli utili sono aumentati più dei prezzi, facendo sì che oggi le valutazioni siano più basse di un paio di anni fa. I mercati emergenti costano circa il 5% meno della loro media di lungo periodo.

L’importanza degli utili non va sottovalutata. Al momento, la crescita globale è solida, i tassi d’interesse restano storicamente bassi, e la crescita dei salari è nella migliore delle ipotesi modesta. Prese insieme, queste circostanze portano ad una crescita molto rapida degli utili ora e nel prossimo futuro. Se da un lato le valutazioni da sole sono raramente l’unica causa di importanti inversioni di rotta, il calo delle valutazioni andrebbe sempre considerato un fattore positivo per i mercati azionari.